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Opções na renda fixa para enfrentar o cenário eleitoral

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A inflação nos últimos 12 meses foi de 4,19%. A projeção para os 12 meses à frente é de 3,89%. De hoje até 28 de outubro, enfrentaremos uma eleição com muita incerteza sobre as propostas dos ajustes econômicos necessários para reposicionar o Brasil na rota do crescimento econômico.

Dado este cenário, o investidor em renda fixa tem a opção de ficar ancorado na taxa Selic com remuneração atual de 6,5% ao ano, indexar as aplicações por meio da compra de um papel com resgate em agosto de 2024 que rende aproximadamente inflação mais 5,5% ao ano ou encarar os riscos de um título prefixado com vencimento em janeiro de 2025 e rendimento de cerca de 12% ao ano.

Cada alternativa possui vantagens e limitações. A dificuldade é organizar os pontos positivos e negativos de forma equilibrada para tomar a decisão da forma mais embasada.

Um bom começo é avaliar a dinâmica das expectativas para a inflação. O Banco Central (BC) compila e divulga periodicamente as projeções dos especialistas. Com os dados, é possível examinar o comportamento da série histórica das estimativas.

No começo do ano, a mediana das projeções para a variação em 12 meses do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) era de 3,78%. No começo de julho a expectativa atingiu a máxima do ano de 4,72%, mas voltou a cair para os atuais 3,89%.

De olho nos indicadores

Como o indicador é calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE) e usado pelo BC para estabelecer os ajustes na política monetária, é considerado como o índice oficial de inflação.

Geralmente, quando a expectativa de aumento dos preços sobe a tendência do BC é aumentar a taxa Selic. De forma inversa, se as projeções para o IPCA caírem, a tendência é de redução dos juros.

Historicamente o BC vem mantendo a taxa Selic em patamar confortavelmente acima da inflação. Mas essa política tem se mostrado cada vez mais insustentável para a gestão da contas públicas.

A despesa com os juros da dívida do Tesouro Nacional restringe a capacidade do governo de realizar gastos que poderiam incentivar o crescimento econômico ou atender necessidades mais urgentes da população. A tendência, portanto, é que a diferença entre a taxa Selic e a inflação diminua ao longo do tempo.

O IPCA também é importante porque que corrige o valor nominal da maior parte dos títulos públicos e privados indexados à inflação disponíveis no mercado. Quando são levadas até o vencimento, as aplicações indexadas à inflação rendem a variação do IPCA no período mais a taxa de juros contratada.

Hoje, o investimento numa Nota do Tesouro Nacional – série B (NTNB) com vencimento em agosto de 2024 garante remuneração de inflação mais cerca de 5,5% ao ano. O juro real desse título é maior do que a atual diferença entre a taxa Selic e a projeção de inflação para os próximos 12 meses.

Numa perspectiva otimista para a economia brasileira, o equilíbrio das contas públicas facilitaria a captação de recursos pelo governo, o que implicaria redução da taxa de juros reais. A NTNB, portanto, seria um bom investimento.

Outra possibilidade seria a compra de uma Nota do Tesouro Nacional – série F (NTNF). O papel com vencimento em janeiro de 2025 tem remuneração de aproximadamente 12% ao ano.

A diferença entre os juros da NTNF e os da NTNB, calculados de forma exponencial, é de 5,85% ao ano. No jargão do mercado brasileiro, esse saldo é chamado de inflação implícita.

Significa que a remuneração do investimento no título prefixado seria equivalente ao ganho com o título indexado se a inflação média no período fosse de 5,85% ao ano.

Caso a inflação acumulada no período seja inferior à inflação implícita, a aplicação no título prefixado é mais vantajosa. No caso de alta acentuada da inflação, o investimento indexado é melhor.

Em relação às perspectivas econômicas, a combinação de inflação controlada e taxa Selic baixa seria o melhor cenário para o investimento em títulos prefixados.

A remuneração dos investimentos atrelados à taxa Selic, indexados à inflação e prefixados estão alinhados aos riscos existentes no horizonte previsível. Quanto maior o risco, maior o retorno potencial.

Uma forma eficiente que o investidor possui para enfrentar as incertezas é a diversificação. No caso dos títulos de renda fixa, um bom parâmetro é dado pelo índice IMA Geral, calculado pela Anbima, a associação das instituições financeiras.

Os papéis atrelados à taxa Selic ou com vencimento em até sete meses representam 45% do montante financeiro. As aplicações indexadas ao IPCA e prefixadas dividem em partes praticamente iguais os 55% restantes.

Disputa pela medalha de aplicação mais rentável do ano

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Uma competição acirrada vem sendo travada pelo posto de investimento mais rentável do ano no mercado brasileiro.

Tanto as ações negociadas em bolsa quanto os títulos emitidos pelo Tesouro Nacional indexados ao Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) com vencimento no longo prazo acumulam ganhos expressivos até julho de 2016. Por enquanto a vantagem é da bolsa, mas a situação pode mudar.

O gráfico abaixo compara o rendimento acumulado do Ibovespa e do indicador IMAB5+. O Ibovespa reflete o comportamento das ações mais negociadas na BM&FBovespa.

Já o IMAB5+ mede o desempenho de uma carteira composta por Notas do Tesouro Nacional da série B (NTNB) com data de vencimento maior que cinco anos. No Tesouro Direto, o sistema de negociação de títulos públicos via internet administrado pelo Tesouro Nacional, os papéis são chamados de Tesouro IPCA+.

Medalha

Depois de acumular queda de mais de 6% em janeiro, o Ibovespa mostrou recuperação expressiva. Nos meses seguintes, com a exceção de maio, o indicador teve ganhos sempre superiores a 5%. Até o dia 20 de julho o rendimento acumulado marca 30,51%.

Maio também foi ruim para o IMAB5+, que teve variação negativa. Entretanto, nos demais meses a rentabilidade foi sempre positiva. No total, o ganho acumulado no ano está em 24,07%.

Para efeitos de comparação, a variação do Certificado de Depósitos Interfinanceiros (CDI), o principal parâmetro de referência para a rentabilidade das operações de renda fixa, ficou em pouco mais de 1% ao mês no mesmo período. O ganho acumulado no ano é de 6,7%.

O gráfico mostra, ainda, que o rendimento do IMAB5+ tem oscilado menos do que a rentabilidade do Ibovespa.

Para o futuro, dois fatores apontam para o aumento dos lucros das companhias brasileiras e a consequente valorização adicional das ações negociadas no Ibovespa.

Sob a perspectiva externa, a recuperação recente do preço das commodities sinaliza maior dinamismo da economia mundial. Esse fato é positivo para as empresas operando no Brasil devido à possibilidade de aumento das transações internacionais.

Pelo lado interno, existe a percepção de que a crise brasileira caminhe para uma solução. Isso eventualmente melhoraria o ambiente de negócios no país.

O ganho das NTNBs, por sua vez, decorre da expectativa de redução da atual diferença entre as taxas de juros e inflação. O raciocínio é que a severa recessão dos últimos dois anos combinada com o esforço para reequilibrar as contas públicas levará, forçadamente, a um ajuste na economia brasileira.

Atualmente, o ambiente mundial é de juros baixos e inflação controlada. Com um mínimo de organização interna seria possível criar as condições para uma redução significativa da diferença entre a taxa Selic, atualmente em 14,25% ao ano, e a variação do IPCA, que foi de 8,84% nos últimos 12 meses.

Em termos de fundamentos para a avaliação do preço dos ativos, as ações das companhias, de uma forma geral, são cotadas com base em um multiplicador sobre o lucro ou as receitas. Quanto menor a taxa de juros, maior o multiplicador. E quanto maior o lucro ou a receita, maior o preço da ação.

Consequentemente, um cenário de aumento dos lucros e redução dos juros é positivo para o investimento em ações.

Já a cotação dos títulos de renda fixa de longo prazo reflete o desconto a valor presente do fluxo futuro dos pagamentos previstos. Existe, então, uma relação inversa entre os juros de mercado e o valor do título.

Para exemplificar, considere a NTNB com vencimento em 2050 e pagamento semestral de juros de 6% ao ano sobre o valor nominal, conforme estabelecido pelo Tesouro Nacional. Quando o título é cotado a 6% ao ano, o valor de mercado é igual ao valor nominal. Mas se o rendimento de mercado cai para 5,9% ao ano, o valor de mercado do papel aumenta em 1,4%.

Significa que para cada 0,1 ponto percentual de queda do rendimento do título, o valor de mercado aumenta 1,4 ponto percentual. Essa alavancagem torna a aposta nos títulos de longo prazo altamente volátil, porque pequenas mudanças no rendimento multiplicam o valor de mercado do papel.

Em contrapartida, essa característica aproxima o comportamento dos títulos de renda fixa de longo prazo à trajetória do rendimento das ações. E justifica a comparação direta das duas modalidades de investimento.

Objetivamente, a aposta na NTNB leva vantagem em um cenário mais simples, de queda dos juros reais (acima da inflação). Para que a bolsa continue subindo, é preciso ainda que as perspectivas de lucros das empresas aumentem.

O efeito da persuasão nas propostas de investimentos

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A alta recente do preço dos ativos brasileiros decorre da combinação de dois fatores. Por um lado, a esperança de uma eventual mudança no comando do governo que possa melhorar o atual ambiente econômico. E, por outro, um componente externo, representado pela valorização do petróleo no mercado internacional, que indicaria recuperação da economia mundial.

A consequência é que o investidor tem sido bombardeado com uma série de conselhos para aproveitar o momento da forma mais rentável possível. A recomendação padrão é aumentar o risco da carteira, investindo em bolsa e em títulos públicos de longo prazo.

Entretanto, é preciso cautela. O argumento de que o possível impeachment da presidente Dilma será uma ocasião única na história do país e, portanto, representará uma oportunidade rara para lucrar com determinadas posições no mercado financeiro parece exagerado.

O psicólogo social Robert B. Cialdini, autor de “O Poder da Persuasão”, estudou as ferramentas que podem ser utilizadas como armas de influência. Como regra geral, a persuasão é exercida por alguém interessado em vender um produto ou serviço.

Do ponto de vista pragmático, invariavelmente passamos por situações em que a sensação final foi a de termos comprado algo que, mais tarde, constatamos que não precisávamos. O objetivo da pesquisa de Cialdini foi tentar explicar as razões que nos levam a cair em algumas armadilhas.

Na definição do especialista, a influência acontece de seis maneiras diferentes: reciprocidade, compromisso e coerência, prova social, simpatia, autoridade e escassez. As técnicas de persuasão elencadas são usadas para concretizar a transação almejada. Conhecê-las ajuda a evitar arrependimentos.

A reciprocidade ocorre quando recebemos uma amostra de um produto e nos sentimos compelidos a comprá-lo. Pode acontecer no supermercado, quando degustamos um novo lançamento.

Compromisso e coerência são usados para vincular uma ação que praticamos regularmente com um determinado produto. Por exemplo, se viajamos de férias frequentemente, parece uma consequência natural participarmos de um programa de tempo compartilhado (“time sharing”) em hotéis.

A prova social está relacionada com a importância exercida sobre nossas decisões pelas preferências do grupo do qual fazemos parte. Por exemplo, se pessoas do nosso relacionamento recomendam um restaurante, fatalmente iremos visitá-lo.

O poder da simpatia pode ser sentido quando nos relacionamos com um bom vendedor. Uma pessoa que se coloca do nosso lado quando estamos negociando uma compra, barganhando descontos com seus superiores, será encarada de maneira positiva e nossa tendência é considerá-la como nossa parceira.

A autoridade se manifesta, sutilmente, quando uma celebridade indica que devemos adquirir certo produto. Ou quando seu chefe recomenda que você faça determinado curso de especialização.

Já a escassez ocorre quando sentimos que devemos aproveitar uma oportunidade única que está diante de nós. São ofertas do tipo é hoje ou nunca.

Especificamente no mercado financeiro, o risco de partir para estratégias de tudo ou nada para aproveitar oportunidades aparentemente históricas é perder boa parte da poupança acumulada ao longo de anos, caso o investimento dê errado. Isso sem contar com a possibilidade de cair em esquemas fraudulentos.

A melhor defesa, nesses casos, é avaliar as alternativas disponíveis de maneira fundamentada e buscar a diversificação das aplicações. O gráfico abaixo ilustra como é possível lucrar no ambiente atual, mantendo o risco controlado.

ArteNTNBPCDI

A linha azul claro mostra a evolução mensal do cupom da Nota do Tesouro Nacional da série B Principal (NTNB-P) com vencimento em maio de 2019 negociada no Tesouro Direto, o sistema de venda de títulos públicos via internet administrado pelo Tesouro Nacional.

O cupom, nesse caso, é o ganho anual esperado, desde o momento da aquisição do título até o vencimento, que irá superar a variação do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA). É o juro real da aplicação.

Já a linha laranja indica a diferença entre a rentabilidade do certificado de depósito interfinanceiro (CDI) e a variação do IPCA no período móvel de 12 meses. É o ganho real efetivamente obtido no passado com uma aplicação indexada ao CDI.

A linha horizontal azul escuro mostra o ganho médio real anualizado do CDI no período entre janeiro de 2013 e fevereiro de 2016, que ficou em 2,4% ao ano.

Os dados mostram que existe uma perspectiva de rentabilidade maior com a aplicação na NTNB-P. Entretanto, o investimento no CDI não tem desapontado.

A despeito das potenciais oportunidades decorrentes da turbulência política e econômica, o investidor não deve se descuidar. Controlar os riscos e seguir um planejamento financeiro a longo prazo aumenta a probabilidade de obtenção de ganhos consistentes.

A promessa do ajuste fiscal

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O crescimento da dívida pública interna foi de 20% nos últimos 12 meses. O estoque de papéis no mercado, somado com as operações compromissadas do Banco Central (BC), atingiu o impressionante valor de R$ 3,2 trilhões em março deste ano.

Reduzir o atual ritmo de aumento do endividamento parece ser a prioridade do ajuste fiscal proposto pelo ministro da Fazenda, Joaquim Levy. Se o setor público for capaz de equilibrar receitas e despesas, a necessidade de financiamento irá cair e a dívida poderá se estabilizar, ainda que em nível elevado.

O equilíbrio fiscal é importante porque, quanto menor a relação entre o passivo do governo e o tamanho da economia do país, maior será a confiança dos investidores nos títulos públicos em circulação. Atualmente a dívida bruta do governo representa 65,5% do PIB.

Em termos mais pragmáticos, o menor endividamento possui impacto positivo para a avaliação do Brasil nas análises elaboradas pelas agências internacionais de classificação de risco. O pior que pode acontecer no curto prazo é o rebaixamento da nota.

Isso porque, do ponto de vista do investidor estrangeiro, há dois principais indicadores que justificam as aplicações no país. Um deles é o grau de investimento e o outro, o montante de reservas internacionais, atualmente próximas a US$ 370 bilhões.

Os estrangeiros carregam mais de R$ 400 bilhões em títulos públicos e são responsáveis por cerca de 50% do movimento de ações na Bovespa. Eventual piora do risco-país, combinada com uma deterioração acentuada das contas externas, pode detonar um reposicionamento das carteiras e causar impactos significativos na economia local.

A situação exige cautela. Em audiência pública na Câmara dos Deputados, Levy alertou para a possibilidade de estarmos vivenciando o fim de um ciclo de alta do preço das commodities no mercado internacional. A consequência para o país poderia ser a redução do fluxo de entrada de dólares provenientes das exportações de matérias primas.

Em contrapartida, explicou Levy, desde meados de 2008, quando o Brasil atingiu o grau de investimento, houve aumento significativo do volume de investimentos estrangeiros diretos – o que ajudou a consolidar a confortável posição em reservas internacionais detidas atualmente.

Em linhas gerais, Levy explicou que o ajuste fiscal defendido pelo governo envolve corte de alguns benefícios sociais, eliminação de desonerações tributárias e aumento de impostos. A promessa é preparar o país para um novo cenário econômico.

Mas, dado o atual clima de disputa política, o maior risco enfrentado pelo Ministério da Fazenda é acirrar um ambiente de falta de cooperação entre BC e governo. Os diretores da autoridade monetária e os políticos recorrentemente divergem sobre a responsabilidade dos ajustes.

Com a inflação anualizada beirando 12% ao ano, o Comitê de Política Monetária (Copom) tem promovido uma série de ajustes na taxa Selic. Os juros básicos saíram do patamar de 11% ao ano, que vigorou até 29 de outubro do ano passado, para os atuais 13,25% ao ano.

Esse aumento provocou uma saraivada de críticas dos políticos, especialmente porque os ajustes da Selic foram interrompidos no período eleitoral. O questionamento mais contundente envolve a falta de empenho do BC em agir para eliminar todo o surto inflacionário.

Segundo o argumento, se o Copom não tivesse interrompido a alta de juros durante o intervalo, que começou em abril de 2014 e foi até o término do período eleitoral, o custo do ajuste hoje seria mais baixo.

Disputas entre políticos e o BC não são novidade. A diferença é que, no passado, havia um árbitro no Executivo para resolver as divergências. Hoje, as soluções dos conflitos envolvem duras negociações. A promessa do ministro Levy é que o esforço presente será recompensado no futuro. Mas, por enquanto, os mercados apontam que os benefícios ainda estão distantes.

Os gráficos abaixo ilustram a curva de juros em dois momentos diferentes, usando como parâmetros o resultado dos leilões de títulos públicos realizados pelo Tesouro. A linha azul tem como base os papéis comercializados nos dias 5 e 10 de março de 2015 e a linha laranja indica o resultado das vendas efetuadas nos dias 22 e 30 de abril. O painel da esquerda compara as curvas dos títulos prefixados. O da direita, por sua vez, mostra as taxas dos papéis indexados à inflação.

ArteAjusteFiscal

Entre março e abril, houve um deslocamento para cima na curva de juros dos títulos prefixados, indicando uma deterioração nas expectativas. A Letra do Tesouro Nacional (LTN) para julho de 2017, por exemplo, foi arrematada no leilão de 5 de março com juros médios de 13,11% ao ano. Na venda de 30 de abril, o mesmo papel foi vendido com taxa média de 13,33%.

Já em relação aos títulos indexados ao IPCA houve inversão das curvas. A Nota do Tesouro Nacional da série B (NTN-B) para maio de 2023 foi vendida no leilão de 10 de março com taxa de 6,48% ao ano. O mesmo papel em 22 de abril pagou juros de 6,32% ao ano.

As próximas semanas serão fundamentais para avaliar a habilidade do ministro Levy em construir um consenso a respeito do ajuste fiscal. Nesse meio tempo, as apostas no mercado de juros estão abertas.

Proteção para estimativa desancorada de inflação

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Apesar do ambiente favorável, criado a partir da indicação dos novos responsáveis pela condução da economia brasileira, os resultados concretos exibidos até agora têm sido ruins.

As estatísticas oficiais vêm insinuando a possibilidade de o ajuste ser mais lento do que o inicialmente imaginado. Além disso, a percepção é que falta uma orientação clara sobre o rumo a ser seguido pelo governo.

A desconfiança é amplificada em razão da diferença entre o discurso adotado durante a campanha presidencial e as medidas fiscais que estão sendo anunciadas.

Em 1999, quando o presidente FHC foi obrigado a autorizar a desvalorização do real logo no início do segundo mandato, havia a justificativa de uma crise que ameaçava a estabilidade da economia brasileira. Em 2003, a política ortodoxa implementada pelo presidente Lula foi precedida das diretrizes elencadas na “carta ao povo brasileiro”.

A guinada radical da presidente Dilma foi, em muitos aspectos, inesperada. E os motivos ainda não foram totalmente explicados. Tudo ponderado, a impressão dominante atual é de que o grau de incerteza aumentou.

Os investidores podem acompanhar as expectativas de mercado para os principais indicadores econômicos por meio do monitoramento sistemático conduzido pelo BC. Os dados recentes mostram que o problema mais urgente a ser enfrentado é o contínuo aumento das projeções para a inflação de 2015. Isso porque cresce o risco de que o ganho com as aplicações financeiras, descontados os impostos, possa não ser suficiente para repor o poder aquisitivo dos recursos poupados.

Segundo as informações do BC, no início de janeiro a mediana das estimativas para a variação anual do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) era de 6,56%. No fim de fevereiro havia subido para 7,33%.

Chassi

Nos últimos quatro anos, as projeções para a inflação anual no início de cada período foram sempre maiores do que as do ano anterior. Os ajustes foram recorrentes e para cima. No começo de 2012 as projeções indicavam que o IPCA seria de 5,34% no ano. Em janeiro de 2013 a estimativa subiu para 5,49%. No início de 2014 o consenso apontava para 5,94% e agora, em 2015, as primeiras estimativas, revisadas posteriormente, indicavam 6,56%.

Os números do início do ano não são, necessariamente, confirmados no fim do período. Pelo contrário. Ao longo dos meses os índices parciais de inflação vão sendo divulgados e novas ações do governo, incorporadas às análises. Mesmo assim são marcantes os gráficos com a evolução das projeções anuais para a inflação desde 2012. Há tendência de alta, que ficou mais acentuada em 2015.

O histórico recente da inflação também não é bom. Nos últimos três meses, a alta do IPCA foi de 10,6% ao ano – muito próxima ao retorno líquido de tributos das aplicações atreladas à Selic, mesmo considerando a elevação para 12,25% ao
ano.

Como consequência do cenário atual, é provável que, na reunião desta semana, o Comitê de Política Monetária (Copom) decida pelo aumento do juros em 0,5 ponto percentual. Seria a quarta alta seguida no atual ciclo de alta, iniciado em 29 de outubro do ano passado.

Se a deliberação for confirmada, a Selic poderá ser fixada em 12,75%, maior nível desde janeiro de 2009 e um recorde para o governo Dilma.

O pico atual mais recente da Selic foi de 12,5% ao ano, entre 21 de julho e 31 de agosto de 2011. Depois disso o BC surpreendeu e iniciou um ciclo de baixa até reduzir a taxa para a mínima histórica de 7,25% ao ano no quarto trimestre de 2012.

O atual sistema de metas de inflação vincula as ações do BC ao comportamento do IPCA: inflação alta significa aumento dos juros. Assim, a decisão do Copom já estaria tomada.
O aspecto pragmático da aplicação dessa regra é que não haveria, hoje, necessidade de uma corrida para investir em títulos indexados ao IPCA, tais como as NTN-Bs. As aplicações atreladas à taxa Selic ou ao Certificado de Depósito Interfinanceiro (CDI) poderiam garantir um confortável ganho acima da inflação.

O argumento acima parece justificar a recente alta da parcela dos juros na remuneração das NTN-Bs. No Tesouro Direto, sistema de venda de títulos públicos via internet, as taxas da NTN-B Principal para 2019 saíram do nível de IPCA + 5,80% ao ano para IPCA + 6,30% ao ano.

Mesmo com a possível alta da Selic e a ampliação da diferença entre juro e inflação, o momento pode ser interessante para diversificar os investimentos e apostar nas NTN-Bs.

O principal risco para o país hoje é perder o grau de investimento. E a combinação de juros altos com déficit fiscal não é sustentável a longo prazo. Seguir nesse caminho é voltar ao passado e, consequentemente, assistir ao rebaixamento da nota do Brasil pelas agências de classificação de risco. Portanto, é possível que, em algum momento, haja um ajuste fiscal mais forte para ajudar o BC na tarefa de combater a inflação, reduzindo os juros reais.

O investimento nas NTN-Bs têm o potencial de equilibrar os riscos. Pode ser uma garantia se a inflação subir, ou proporcionar um ganho de capital caso o governo consiga recolocar a economia brasileira nos trilhos.

A volta do lucro com os títulos longos

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A alta dos juros nos últimos 18 meses, decorrente de ajustes para combater a inflação e adaptar a economia brasileira ao novo ambiente internacional, provocou um estrago na carteira dos investidores em títulos públicos de longo prazo.

No período entre o fim de janeiro de 2013 e o começo de fevereiro de 2014, o prejuízo causado pelos papéis que fazem parte do IMA-B chegou a quase R$ 100 bilhões. O indicador acompanha o valor de mercado das NTN-Bs, indexadas à inflação.

IMAB

A carteira do IMA-B é da ordem de R$ 700 bilhões e foi a mais prejudicada pela subida das taxas. A razão é o prazo médio dos títulos, de aproximadamente sete anos.

Na prática, o aumento do IPCA não foi suficiente para compensar a desvalorização dos papéis provocada pela alta dos juros. Essa diferença foi a razão para as perdas e representou um baque para quem acreditava que estava protegido contra a inflação.

No começo de 2013, a NTN-B com prazo de vencimento em 2022 chegou a ser negociada com taxa de IPCA mais 3,19% ao ano. Um ano depois, a remuneração havia subido para inflação mais 6,94% ao ano. O aumento de quase quatro pontos percentuais nas taxas de juros de mercado no período é o reflexo da desvalorização dos títulos. Um montante menor investido no presente passou a proporcionar ganho maior no futuro.

Apesar da discussão sobre se as perdas calculadas pelo valor de mercado dos títulos públicos são reais ou apenas contábeis, especialmente para quem não pretende se desfazer dos papéis antes do vencimento, o fato é que o mal estar dos investidores foi grande. No pior momento, muitos viram o valor das posições cair cerca de 15%.

As NTN-Bs também fazem parte das carteiras dos fundos de previdência, fundos de investimento e bancos. A desvalorização dos títulos, portanto, implica prejuízos que são, obrigatoriamente, reconhecidos nas demonstrações contábeis.

Os títulos prefixados tiveram comportamento semelhante, apesar da intensidade menor. A perda foi de aproximadamente R$ 15 bilhões entre maio e agosto de 2013. O principal fator que amorteceu o tamanho dos prejuízos foi o prazo médio menor. O valor da carteira do IRF-M, que mede o desempenho das LTNs e das NTN-Fs, é da ordem de R$ 800 bilhões.

Já as LFTs, atreladas à taxa Selic e representadas pelo IMA-S, não tiveram perdas. O valor total dos títulos é de quase R$ 400 bilhões.

Um cenário de prejuízos generalizados acaba minando a confiança nos rumos da política econômica. Há uma sensação de diminuição da riqueza, que reduz o interesse por empreendimentos de mais risco.

Além disso, a desvalorização dos títulos públicos afetou indiretamente o desempenho dos fundos imobiliários, pelo ajuste da relação entre o valor dos aluguéis e o preço das cotas. E pode ter contribuído ainda para o menor apetite dos bancos em renovar os empréstimos.

Felizmente, o segundo trimestre de 2014 marcou o início da recuperação dos preços das NTN-Bs. Entre 20 de março e 4 de julho deste ano, a carteira do IMA-B registrou ganhos de R$ 62 bilhões, anulando grande parte das perdas do passado.

O fator positivo é que, apesar da continuada incerteza sobre o rumo dos juros nos mercados internacionais, o rendimento da NTN-B para 2022 recuou um ponto percentual, para 5,90% ao ano. Os demais vencimentos tiveram queda semelhante.

Ao que tudo indica, começa a acontecer um efeito simétrico ao que ocorreu no passado. Como consequência, a reversão das expectativas tem gerado lucros para as apostas otimistas relacionadas ao controle da inflação e retomada econômica.

A natureza cíclica do comportamento dos ativos financeiros não é novidade. As análises dos históricos das cotações têm revelado, de forma sistemática, uma certa tendência de reversão para a média. Para o caso das taxas de juros, significa que toda vez que a remuneração dos títulos públicos sobe com muita intensidade, a perspectiva é que os rendimentos caiam no momento seguinte. O oposto acontece quando as taxas estão muito baixas.

Apesar dos aspectos cíclicos, é importante manter uma visão realista. A economia brasileira possui diversos desafios, sendo o principal deles o de mostrar a capacidade de crescer de forma consistente, sem gerar inflação ou desequilíbrios externos de grandes proporções.

Hoje, a equipe econômica não tem conseguido sinalizar que a estratégia que está perseguindo é suficientemente sólida a ponto de proporcionar os resultados almejados. E isso tem contribuído para acentuar a oscilação do preço dos ativos financeiros, tornando as decisões de investimento mais arriscadas.

Para enfrentar a atual conjuntura, é importante que o investidor tenha, ao seu alcance, um arsenal de opções táticas, para tirar proveito de oscilações de curto prazo. Assim, é fundamental estar atualizado sobre as modalidades de investimento disponíveis.

Não significa investir em todos os produtos financeiros que são oferecidos pelos profissionais do mercado. Apenas manter no radar as alternativas possíveis.

O fato é que, além dos aspectos cíclicos e do resultado das pesquisas eleitorais, o ambiente de negócios pode mudar e impactar o rendimento dos ativos financeiros.

Um BC mais ativo pode aumentar os riscos dos investimentos

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A coluna do jornalista Cristiano Romero, do Valor, publicada no dia 19 de março, chama a atenção para o fato de o Banco Central (BC) brasileiro ter sido o que mais mudou a taxa básica de juros nos últimos três anos, na comparação com outros países.

Também foram mais alterações na taxa Selic do que nos dois mandatos anteriores, do presidente Lula. O ativismo, definitivamente, parece ser a marca do governo Dilma na economia.

O gráfico abaixo mostra que em 88% das vezes o comitê de política monetária (Copom) comandado por Alexandre Tombini decidiu modificar a taxa Selic que estava em vigor antes do encontro. Durante o período de Henrique Meirelles a mudança ocorreu em 66% das reuniões.

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Em economia, os exercícios para estimar o que teria acontecido se outras decisões tivessem sido tomadas são sempre sujeitos a erros e imprecisões. Portanto, é difícil apontar se o BC agiu da maneira mais eficiente.

Em finanças, os cálculos são significativamente mais fáceis. Basta avaliar o comportamento do preço histórico de um ativo e contabilizar os ganhos e perdas em diferentes momentos, tendo em vista as diversas decisões possíveis.
 
As simulações mostram que é mau negócio tentar entrar e sair do mercado frequentemente, visando potencializar os ganhos com a alta do preço dos ativos e evitar as perdas nos períodos de baixa. O melhor é definir uma estratégia e seguir os objetivos traçados.

Os fundamentos para a boa gestão da política monetária são completamente diferentes daqueles usados na administração dos investimentos. No entanto, uma coisa é certa: idas e vindas da taxa de juros aumentam a volatilidade e diminuem o apetite para o risco.

A consequência é que, para diminuir a incerteza, os investidores tendem a dar preferência para as aplicações atreladas à taxa Selic ou indexadas à inflação. Por esse ponto de vista, o ativismo atrapalha o desenvolvimento do mercado.

Para lidar com prejuízos em títulos públicos

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Nenhum investidor questiona ter feito um bom negócio quando comprou um título de renda fixa com taxa de 7% ao ano e viu, em seguida, juros caírem a 3%.

O lucro patrimonial provocado pela chamada “marcação a mercado” é refletido na valorização do título. O aumento da cotação aumenta a sensação de riqueza do aplicador. A tendência é de a confiança crescer e estimular aquisições dos mesmos papéis, para repetir, indefinidamente, a fórmula de sucesso.

Mas quando ocorre o inverso, poucos admitem ter feito um mau negócio. O mais frequente é o investidor assumir que o valor de mercado é meramente uma referência contábil, quase irrelevante a quem vai manter o título até o vencimento.

O conselho mais comum é ter paciência, não se desfazer da aplicação e evitar materializar o prejuízo. Ao investir em um título público, existe a certeza de que o valor do principal sempre será pago no fim do prazo, com juros e correção.

Os especialistas em finanças comportamentais, campo de estudo que trabalha com as armadilhas da mente, estudam esse tipo de assimetria. O excesso de confiança aparece após ganhos excepcionais e justifica o aumento de posições nas estratégias que foram lucrativas no passado.

Mas a dor da perda é maior do que o prazer do lucro. Quando as coisas dão errado, nossa mente cria cenários para justificar decisões equivocadas e insistir em aplicações que estão gerando prejuízos.

O arrependimento também exerce uma função importante sobre as estratégias. Como sempre existe a possibilidade de que perdas sejam eliminadas devido à valorização dos títulos, postergar as ações parece ser, em muitos momentos, a decisão mais sensata.

Para evitar entrar em uma espiral que, no fim das contas, impeça a escolha do melhor caminho a ser seguido, o ideal é tentar analisar os fatos da maneira mais objetiva possível. E a comparação dos dados históricos é um dos instrumentos que podem ajudar a sair do impasse.

Do dia 24 de janeiro de 2013 até 7 de fevereiro de 2014, as Notas do Tesouro Nacional da Série B Principal (NTN-B Principal), títulos corrigidos pela inflação e com pagamento de principal e juros apenas no vencimento, tiveram perdas expressivas. O título com vencimento em 2024, por exemplo, perdeu mais de 20%.

Uma aplicação hipotética de R$ 100 no início do período valeria hoje apenas R$ 78. Já são 261 dias úteis, equivalentes a pouco mais de um ano, com retorno no território negativo.

NTNBemDoisMomentos

A queda no valor de mercado dos títulos públicos desde o início de 2013 foi impressionante. E também inédita. Em seu conjunto, as NTN-Bs geraram prejuízo de quase R$ 100 bilhões aos investidores. E os títulos prefixados chegaram a perder R$ 20 bilhões no período de pouco mais de 30 dias, a partir da última semana de maio de 2013.

A discussão se o valor das perdas é meramente contábil ou se é um prejuízo efetivo acaba sendo irrelevante para o sentimento geral. Principalmente porque a desvalorização na fase atual foi praticamente constante, ao contrário do que aconteceu na crise de 2007 e 2008.

Naquele momento, o preço de mercado da NTN-B Principal com vencimento em 2024 oscilou de forma semelhante a um “W”: quedas expressivas foram seguidas por períodos de rápida recuperação.

Mesmo com as medidas adotadas pelos governos dos países centrais para tentar debelar a crise financeira, existiam dúvidas sobre se os problemas seriam resolvidos. As incertezas provocavam muita oscilação no preço de ativos.

Em uma visão retrospectiva, o sobe e desce de 2007 a 2008 acabou provocando menos desconforto para os detentores de títulos públicos. Como a correção dos preços era forte e rápida, havia estímulo para segurar as posições.

Mesmo assim, foram 387 dias úteis, cerca de um ano e meio, até que a cotação da NTN-B Principal de 2024 voltasse aos patamares de antes da crise. O investidor precisou de sangue frio para manter os papéis.

O desconforto atual com a queda do preço da NTN-B Principal está associado a uma corrida pela proteção contra a inflação. Como o governo passou a indicar que um pouco mais de inflacão não era um problema desde que o país apresentasse taxas de crescimento mais elevadas, houve aumento da procura por refúgio contra a alta dos preços.

Mas, contraditoriamente, os ganhos excepcionais com as NTN-Bs ocorreram porque a inflação se estabilizou e os juros caíram. Muitos acertaram pelos motivos errados.

Mesmo que a intenção seja levar os títulos até o vencimento, é importante avaliar se a oscilação do preço de mercado é compatível com a tolerância a perdas do investidor. Por melhor que seja o planejamento financeiro, ninguém pode dizer com certeza quando irá precisar dos recursos aplicados.

A queda dos preços da NTNB-Principal pode ser uma boa oportunidade de compra, desde que o risco do investimento seja compatível com os objetivos traçados.

É difícil superar a Poupança

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A captação líquida da caderneta de poupança continua batendo recordes e o comportamento dos aplicadores tem surpreendido, principalmente aqueles que possuem acesso a uma maior variedade de produtos financeiros. E muitos arriscam explicações para o fenômeno.

Parcela dos leitores do Valor, a julgar pelos comentários sobre as reportagens, acredita que o persistente interesse pela tradicional modalidade é resultado da baixa educação financeira. O argumento é que a popularidade da poupança não seria tão grande se as pessoas tivessem maior entendimento sobre as alternativas de investimento mais complexas.

Com base no diagnóstico, os leitores sugerem carteiras, com diferentes graus de risco, para quem quiser sair da caderneta e aumentar a rentabilidade dos investimentos. As opções incluem títulos do Tesouro Direto e ações.

No entanto, é preciso cautela. A análise mais detalhada dos números mostra que conseguir ganhos superiores à caderneta é tarefa tão simples.

Até outubro deste ano, por exemplo, a rentabilidade acumulada da poupança, de acordo com as novas regras de remuneração dos depósitos, foi de 4,80%. O certificado de depósito interfinanceiro (CDI) – o principal indexador das aplicações de renda fixa – rendeu 6,47% e a Letra Financeira do Tesouro (LFT), papel do governo atrelado à taxa Selic, subiu 6,49%.

A Nota do Tesouro Nacional da série B Principal (NTNB-Principal) – título público corrigido pela inflação – teve um momento ruim e acabou registrando prejuízo de 13,25% no período.

Os indicadores, porém, não levam em conta os custos operacionais das aplicações financeiras. Considerando despesas de 1% ao ano com taxas de administração ou corretagem e deduzindo o valor do Imposto de Renda (IR) sobre os rendimentos, nenhuma das aplicações mencionadas ganha da poupança. O rendimento líquido do papel indexado ao CDI cai para 4,51% e a LFT diminui para 4,53%.

Uma objeção a essa comparação é o prazo da análise, muito reduzido. Se for considerado um período um pouco mais longo, de quatro anos por exemplo, a rentabilidade da poupança atingiu 30,10% enquanto a aplicação atrelada ao CDI variou 33,36%, considerando custos administrativos e IR.

Os papéis públicos tiveram desempenho ainda melhor. A LFT rendeu 33,70% e a NTNB-Principal quase o dobro, com ganhos de 61,45%, ambos líquidos de custos.

Na época, no entanto, o patamar de juros era mais alto. Quanto maior a taxa Selic, menos vantajosa é a aplicação na caderneta.

Outra possibilidade é comparar o desempenho da poupança com uma carteira de ações concentrada, por exemplo, em oito empresas dos setores financeiro, de energia elétrica e minerais não metálicos. A ideia é selecionar uma boa combinação de papéis, correr mais risco e conseguir maior retorno.

Se os investimentos fossem igualmente distribuídos em papéis da AES Tietê, Cemig, Banco do Brasil, Bradesco, Itaú, Pine, Cielo e Eternit, conforme sugestão de um leitor, essa carteira hipotética estaria contabilizando lucro bruto de 15,46% no ano. Em quatro anos, a rentabilidade bruta seria de 89%. Mesmo com custos, confortavelmente acima da poupança.

O problema é manter o sangue frio para administrar as perdas momentâneas, que podem ser altas. Olhando retrospectivamente, a situação é sempre mais confortável.

A tabela abaixo mostra o desempenho das ações mencionadas no período entre 31 de dezembro de 2012 a 31 de outubro de 2013. A AES Tietê ON, por exemplo, acumula rentabilidade de 2,43% no ano.

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O pior momento do papel ocorreu entre os dias 2 de janeiro e 25 de março e 2013, quando caiu 16,5%. A recuperação para o preço de 2 de janeiro ocorreu apenas em 15 de maio, 90 dias úteis após o fundo do poço. 

Outro exemplo é BB ON, que tem valorização de 26,29% no ano. No pior momento, entre os dias 12 de abril e 3 de julho, o papel caiu 27,20% e somente recuperou o nível máximo anterior após 126 dias úteis. Ter a capacidade de manter o papel por todo esse período exige convicção e determinação.

No longo prazo as perdas máximas podem ser até maiores, como mostra o quadro a seguir.

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Para ganhar da poupança em tempos de juros menores, é preciso acesso aos bons produtos de investimento, capacidade financeira para manter os recursos indisponíveis por certo tempo, convicção sobre as apostas e alguma dose de sorte. Além de um nível básico de educação financeira.

A falta de pelo menos um desses ingredientes talvez explique a opção pela caderneta e os sucessivos recordes de captação.

Investimentos conservadores também exigem diversificação

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Desemprego em baixa e renda em alta é uma combinação favorável para o país, porque aumenta o bem estar da população e o otimismo com a economia. No entanto, o excesso de consumo pode resultar, mais à frente, em problemas, devido à inflação maior e o déficit nas contas externas.

O cenário econômico, quase sempre, emite sinais contraditórios para os investidores. Muitas vezes, boas notícias podem significar o aumento da chance de prejuízos, mesmo se a carteira estiver concentrada nas modalidades mais conservadoras.

Dependendo da reação do governo aos indicadores, os papéis de renda fixa podem ter desempenhos significativamente diferentes.

Por exemplo, se o Banco Central avaliar que o desajuste entre o crescimento da demanda e da oferta é transitório, a opção é esperar o tempo necessário para a finalização dos novos empreendimentos que estão em curso. Após um breve período, a economia voltará ao equilíbrio.

Nas situações em que o governo resolve aguardar, as aplicações de renda fixa mais rentáveis são os títulos indexados à inflação, tais como as Notas do Tesouro Nacional da série B (NTN-B). Os papéis acabam tendo um duplo ganho, devido ao aumento transitório da inflação e a redução dos juros reais, a diferença entre a taxa nominal e a variação dos índices de preço.

Mas o BC pode resolver agir para reduzir o ritmo do crescimento do consumo. Nesse cenário, os juros de curto prazo tendem a subir e as alternativas mais rentáveis passam a ser os papéis atrelados à taxa Selic ou a variação dos Certificados de Depósitos Interfinanceiros (CDI).

A Letra Financeira do Tesouro (LFT) é o título público corrigido pela Selic e os títulos privados, tais como CDBs e debêntures, são indexados ao CDI. Não necessariamente os dois indicadores tem a mesma rentabilidade.

Como alternativa às medidas anteriores, o BC pode adotar deliberações mais intervencionistas, na forma de controle do volume dos empréstimos bancários ou nas posições em dólar detidas pelas instituições financeiras. Esse tipo de medida, conhecida como macroprudencial, tem o efeito de controlar a demanda sem aumentar a taxa de juro. Nesse ambiente, as aplicações prefixadas, como a Letra do Tesouro Nacional (LTN), tendem a ser as mais rentáveis.

Prever o comportamento da economia, a reação do governo e o desempenho dos títulos é sempre difícil. Assim, mesmo nas modalidades conservadoras, é mais seguro diversificar. E manter claro o objetivo do investimento.

Artigo originalmente publicado na Folha de São Paulo