Selic de 14,25% é abaixo do grau de investimento

A decisão do Comitê de Política Monetária de aumentar a taxa Selic para 14,25% ao ano tem um aspecto simbólico. Desde que o país atingiu o grau de investimento, em abril de 2008, nunca a taxa básica de juros esteve em patamar tão elevado.

Além de buscar derrubar a inflação, a estratégia do Banco Central parece ser a de preparar os aplicadores para a possibilidade de mais incertezas pela frente.

A linha azul do gráfico abaixo mostra a evolução da taxa Selic desde agosto de 2005 até julho de 2015. A linha laranja indica a evolução no período da nota de risco atribuída pela agência Standard and Poor’s.

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A nota atual do Brasil (BBB-) é o limite para o grau de investimento. Abaixo de BB+, o país é considerado como grau especulativo. Na última vez que a taxa básica de juros superou o patamar de 14,25% ao ano, a nota do Brasil era BB.

Diversos fatores podem afetar a taxa Selic e a nota do país. Mas a trajetória para a perda do selo de bom pagador parece estabelecida.

Risco e incerteza nos investimentos

O comitê de política monetária (Copom) inicia hoje a reunião para avaliar as perspectivas da economia brasileira e estabelecer, amanhã, a meta da taxa Selic que irá vigorar até setembro.

Nesses dias, os analistas do mercado ficam focados em prever o resultado do encontro, projetar a reação da bolsa e estimar o comportamento do dólar. A decisão do Banco Central tem o potencial de provocar uma série de ajustes no preço dos ativos financeiros.

Também no ambiente internacional os especialistas se esforçam para antecipar os movimentos. As discussões hoje têm envolvido o possível impacto do aumento da taxa de juros pelo Fed, o banco central americano, o potencial de recuperação dos países da zona do Euro e as consequências da eventual desaceleração da economia chinesa.

Mas, apesar de todas as ligações entre os diversos indicadores econômicos e o desempenho das aplicações financeiras serem minuciosamente analisadas, as projeções sobre os rendimentos são sistematicamente frustradas. Isso porque há uma incerteza inerente aos investimentos.

No início do século passado, o economista Frank Knight, que fez carreira na Universidade de Chicago, concluiu que a incerteza é parte integrante das atividades empresariais. Segundo a teoria, existe uma diferença entre risco e incerteza.

O risco é algo que pode ser medido em termos de probabilidades associadas para cada conjunto de resultados esperados. A incerteza está relacionada com as situações que empresários e executivos precisam administrar no dia a dia dos negócios.

Considere a indústria fonográfica nos anos 90. Para uma gravadora, o risco na época era que um determinado número de pessoas fizesse cópias piratas de CDs de tal forma a reduzir o volume total das vendas. Tratava-se de uma variável possível de ser estimada.

A incerteza do negócio ficou evidenciada quando novas tecnologias mudaram a forma de ouvir, compartilhar e distribuir música. Isso pegou de surpresa muitas empresas e acabou revolucionando a indústria.

Apesar de acontecer com certa frequência, o aparecimento de uma tecnologia revolucionária que liquida de uma vez com uma indústria é um caso relativamente raro. A maioria dos empresários e executivos precisa lidar com incertezas mais mundanas.

Na prática, para superar as adversidades, há um componente associado ao julgamento e à intuição que acaba exercendo papel decisivo para o sucesso dos negócios. Inegavelmente, bons gestores e alguma dose de sorte fazem diferença.

Portanto, por esse aspecto, a justificativa do lucro de uma companhia pode ser associada à melhor capacidade dos gestores em enfrentar as incertezas. Em termos genéricos, é possível concluir que, para manter os ganhos acima da média, é necessário tomar uma série de decisões arriscadas.

Do ponto de vista dos investimentos pessoais, a distinção entre risco e incerteza, conforme a teoria de Knight, traz algumas considerações relevantes. A consequência mais imediata é a justificativa para investir em ações de companhias negociadas em bolsa.

A oscilação diária do preço dos papéis é reflexo da imprevisibilidade do fluxo de caixa esperado da empresa. Mas se o lucro decorre das incertezas, a volatilidade, representada pelo sobe e desce dos preços, não é razão para afugentar o investidor.

Para compreender, imagine as ações como pequenas frações de grandes negócios promissores. O fato de outros investidores mudarem de opinião com frequência, aumentando ou reduzindo o valor da companhia, não é motivo para fazer você mudar a sua carteira.

A liquidez dos papéis nas bolsas pode ser vista como uma opção para você aumentar ou diminuir a sua participação na companhia, segundo sua conveniência. Essa é a filosofia de investimento de Warren Buffett, o investidor mais bem sucedido do mundo.

Em termos pragmáticos, se o investimento em ações está associado ao lucro obtido pelas companhias, o rendimento de uma carteira de renda variável tende a ser maior do que as aplicações em renda fixa. E a oscilação de curto prazo da cotação dos papéis acaba não tendo impacto sobre a rentabilidade no longo prazo.

Nos EUA, os números comprovam essa visão. Já no Brasil não ocorre o mesmo. O gráfico abaixo compara o retorno de alguns índices de referência para o período de dez anos compreendido entre 1º de julho de 2005 e 30 de junho de 2015, em bases anualizadas.

Os índices Barclays Short Treasury (Barclays ST), Barclays US Treasury 7-10 Yr (Barclays 7-10) e CRSP US Total Market (CRSP Total) medem, respectivamente, a rentabilidade de ativos de renda fixa de curto e médio prazo e de ações na bolsa americana. Os índices Barclays EM Brazil Fixed Rate (Barclays Brasil) e MSCI Brasil refletem o comportamento de ativos brasileiros de renda fixa e variável em dólar no mercado global e o CDI e o Ibovespa, a renda fixa e a bolsa no Brasil.

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Os números parecem sugerir duas conclusões. A primeira é que a incerteza na economia brasileira está tão grande que os juros acabam sendo muito altos. A segunda é que, tendo em vista o número de empresas listadas na bolsa local, nem todas as boas companhias têm capital aberto.

Manter em perspectiva a diferença entre risco e incerteza pode ajudar a selecionar gestores eficientes e a montar uma carteira rentável no longo prazo.

Meta fiscal menor implica dívida maior

Um dos principais desafios do Brasil é ajustar o tamanho da dívida pública. A percepção é que o grau de endividamento atual do país é excessivamente elevado, o que gera, entre outros problemas, incertezas sobre a manutenção do grau de investimento concedido pelas agências internacionais de classificação de risco.

A ideia original da equipe econômica era ajustar as contas do governo com o objetivo de conseguir, pelo menos, um superávit fiscal suficientemente elevado para evitar o crescimento da dívida. Agora, com a revisão para baixo da meta fiscal, o propósito não será alcançado tão cedo.

A relação entre a dívida bruta do governo geral e o produto interno bruto (PIB) em maio de 2015 era de 62,5%. Para reduzir o indicador, seria preciso combinar o aumento do superávit primário com maior crescimento econômico e redução dos juros.

Entretanto, a necessidade de controlar a inflação forçou o Banco Central a elevar as taxas de juros. Isso provocou, como efeito colateral, o encarecimento do serviço da dívida pública.

Outra consequência do aumento da Selic foi tornar os financiamentos bancários mais escassos e onerosos, o que acabou aprofundando a recessão no país e fez desabar a arrecadação com impostos.

A alternativa para o governo seria ajustar o orçamento às novas condições econômicas, reduzindo despesas. No entanto, sem a possibilidade de reunir apoio político para justificar cortes de gastos, só restou à equipe econômica desistir da meta fiscal.

A consequência será o aumento da razão dívida pública e PIB. O gráfico abaixo relaciona superávit primário, no eixo horizontal, com a variação do estoque da dívida pública em períodos anuais. Cada ponto representa um ano desde 2007 até 2014 e os valores estão expressos como percentuais do PIB.

A reta inclinada indica a tendência da variação anual da dívida bruta de acordo com os diferentes patamares do superávit primário que foram registrados.

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O superávit primário foi maior do que 1,5% do PIB em sete dos últimos oito anos. No período total, a relação dívida/PIB recuou em relação ao ano anterior em quatro oportunidades e subiu em outras quatro.

O ano de 2010 contabilizou a maior queda da relação dívida/PIB, de -7,54 pontos percentuais. O superávit primário foi de 2,62% do PIB.

Já 2014 foi o ano de maior crescimento da relação dívida/PIB, com alta de 5,63 pontos percentuais. O déficit primário foi de -0,59% do PIB.

Com um superávit primário da ordem de 0,1% do PIB para 2015, conforme a nova estimativa da equipe econômica, a expectativa é de uma elevação da relação dívida/PIB em torno de 4 pontos percentuais, considerando a relação histórica. O aumento pode ser ainda maior caso a retração do PIB seja muito grande e o custo da dívida fique muito alto.

O ajuste do endividamento do setor público continuará sendo um ponto de vulnerabilidade para o equilíbrio da economia.

Com Levy, crescimento da dívida aumenta

Até agora o ministro da fazenda Joaquim Levy não tem sido bem sucedido na tarefa de promover um ajuste fiscal suficientemente amplo para reduzir o ritmo de crescimento da dívida pública – um dos principais pontos de vulnerabilidade da economia brasileira –, conforme apontou reportagem do Valor em 01/07/2015.

Nos 12 meses encerrados em dezembro de 2014, a taxa de elevação da dívida bruta do governo geral foi de 18,4%. Em maio, o indicador aumentou para 22,2%, o maior percentual da série histórica desde que a metodologia de 2008 foi adotada.

O gráfico abaixo ilustra a evolução do aumento da dívida bruta em períodos de 12 meses.

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A dívida líquida do governo geral, uma conta em que são deduzidos, principalmente, as disponibilidades do governo federal aplicadas no Banco Central (BC) e os créditos junto ao BNDES, registrou um controle pouco mais efetivo. A taxa de aumento caiu de 14,8% nos 12 meses encerrados em dezembro para 13,3% no mesmo período terminado em maio de 2015.

Apesar do resultado positivo, o gráfico abaixo mostra que a taxa de crescimento da dívida líquida ainda está próxima das máximas históricas.

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Por ora, o freio para o crescimento da dívida líquida permanece concentrado na acumulação de ativos do governo. O ritmo da elevação das disponibilidades no BC e do montante aplicado no BNDES, também considerando períodos de 12 meses, subiu de praticamente zero em dezembro de 2014 para 20% em maio de 2015, conforme representado no gráfico a seguir.

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Os números revelam a dificuldade do governo para implantar o ajuste fiscal. E é um sinal de alerta para a eficácia da condução da política econômica.

Uma ajuda humana na hora de investir

Ao longo dos anos, os investidores foram sendo forçados a adaptar a forma como se relacionam com as instituições financeiras. Por muito tempo, nas propagandas, o gerente da conta era apresentado como alguém que acreditava em você, apoiava seus negócios e sabia de suas necessidades. Além disso, era anunciado como uma pessoa com a capacidade de escolher os investimentos certos para você realizar os projetos de vida.

Conforme a apresentação de José Luiz Tavares, no 8º Congresso Anbima de Fundos de Investimento, no passado o gerente poderia ser considerado, praticamente, um amigo. Mas, com o avanço da tecnologia e a necessidade de aumentar a produtividade, houve mudanças significativas na forma de negociação das operações bancárias.

Hoje os bancos priorizam o relacionamento direto com os clientes, sem intermediações, por meio dos caixas eletrônicos, do computador e do celular. O aumento da quantidade e complexidade dos produtos e serviços oferecidos, somado com a necessidade de lidar com uma maior quantidade de correntistas, deixou para trás a promessa do “supergerente”.

As propagandas das instituições financeiras passaram a enfatizar a capacidade tecnológica. E os aspectos emocionais do relacionamento
ficam, quando muito, restritos aos “emojis”, os ideogramas de origem japonesa usados para expressar sentimentos nas redes sociais.

Em recente passagem pelo Brasil, Brett King, considerado um futurista dos bancos, deu uma entrevista para Luciana Seabra, do Valor. Para o especialista, em 10 anos o país poderá ter metade das agências bancárias de hoje. Mesmo considerando a perspectiva do aumento da quantidade de brasileiros que vão demandar serviços financeiros.

A premissa é que as pessoas não querem perder tempo. Se tudo puder ser resolvido com o celular ou por vídeo conferência, não há necessidade de um encontro olho no olho.

Para King, é perfeitamente possível substituir o contato direto com os clientes pela utilização da tecnologia. No caso específico dos investimentos financeiros, os algoritmos poderiam fazer a alocação mais eficiente, desde que o investidor tivesse noção clara da expectativa de retorno e da propensão ao risco.

O problema é que nem sempre nossas decisões são tomadas com o único objetivo de maximizar o lucro. E o que é pior, muitas vezes nossas escolhas são diferentes conforme a situação.

Richard Thaler, um dos pioneiros da economia comportamental, idealizou um conflito que chamou de “humanos” contra “econs”. No mundo ideal, todos agiriam racionalmente e seriam capazes de tomar decisões acertadas, a despeito da complexidade do tema. Para exemplificar, considere que você precisa definir a parcela de renda a ser
poupada periodicamente para complementar sua aposentadoria no futuro.

Um excesso de poupança comprometeria seu orçamento atual e implicaria cortes desnecessários de gastos, diminuindo sua satisfação corrente. Em contrapartida, uma atitude mais relaxada pode gerar um déficit na aposentadoria.

Para resolver esse conflito, o procedimento racional seria estimar o valor presente dos gastos esperados no futuro e descontá-lo a determinada taxa de juros, que fosse equivalente à remuneração dos seus investimentos. Thaler argumenta que um “econ” faria essa conta sem maiores dificuldades.

Entretanto, para um humano todo esse processo seria muito mais complicado. Mesmo que programas automatizados para facilitar a coleta dos dados e resolver os cálculos estivessem prontamente acessíveis, é provável que a maioria das pessoas desejasse conversar mais detalhadamente sobre o assunto com um outro humano.

Um complicador adicional é que na impossibilidade de resolver uma situação difícil, nossa tendência é usar atalhos mentais. E aí as escolhas podem sofrer um viés.

Para ilustrar, considere uma circunstância em que é preciso tomar decisões com base na probabilidade de ocorrência de um determinado evento. Um “econ” pagaria R$ 10 por uma aposta que tivesse 10% de chance de render R$ 100. Se a probabilidade fosse de 90% de faturar R$ 100, o “econ” avaliaria a aposta em R$ 90.

ValorEscolha

Já um humano tomaria decisões diferentes. Estudos comportamentais indicam que, em média, as pessoas pagariam R$ 18 por um bilhete de loteria com prêmio de R$ 100, mesmo sabendo que a chance de ganhar é de apenas 10%. O prazer de ganhar R$ 100 justificaria o otimismo com a aposta.

Estranhamente, as mesmas experiências apontam que a maioria das pessoas estaria disposta a aceitar até R$ 70 por uma aposta com 90% de chance de ganhar R$ 100. Isso porque os 10% de chance de ficar sem nada seriam um risco intolerável.

Nas finanças pessoais, esse tipo de viés pode causar prejuízos desnecessários. Se você não é um “econ”, talvez valha a pena continuar conversando com humanos capazes de ajudar nas decisões de investimento. Mesmo que não possa mais contar com os “supergerentes” do passado.