A vingança do Ibovespa

A queda de Dilma Rousseff na corrida eleitoral foi favorável às ações que fazem parte do “kit eleições”: Petrobras, bancos e companhias do setor elétrico.

Em função da estratégia de investimento mais frequentemente adotada, foram poucos os fundos de ações que surfaram a onda de valorização dos papéis no período recente. E, ao que tudo indica, a facilidade que as carteiras tinham para superar o Ibovespa parece coisa do passado.

A reportagem “Fundos descolados” de Luciana Seabra, do Valor, explica a posição dos gestores de recursos. De maneira geral, a justificativa para o relativo mau desempenho dos fundos foi a concentração das posições em papéis de empresas avaliadas como sendo aquelas com melhores perspectivas de desempenho operacional.

Entre as companhias do “kit eleições”, apenas os bancos agradam aos gestores. As demais ações são vistas como excessivamente especulativas.

A estratégia fundamentalista deu bons resultados nos últimos anos. De 2010 a 2013, apenas os piores fundos de ações perderam para o Ibovespa. Mas em 2014, o cenário mudou.

O gráfico abaixo mostra o desempenho de um grupo selecionado de fundos de ações. A amostra inclui apenas as carteiras mais renomadas e potencialmente acessíveis aos investidores, excluindo os fundos setoriais. No total são 306 investimentos.

As barras azuis mostram o intervalo de rentabilidade anual dos fundos com desempenho mediano. Foram excluídos os 20% de pior desempenho e os 20% de melhor retorno.

Os triângulos vermelhos indicam a maior rentabilidade do grupo dos piores fundos. O losango verde mostra o retorno mínimo do fundo que ficou no grupo dos melhores. E a linha vermelha é o Ibovespa.

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A comparação mostra que, para superar o Ibovespa em 2014, foi preciso investir em um fundo que ficasse entre os 20% melhores. Muito diferente dos anos anteriores, quando bastava evitar um que estivesse entre os 20% piores.

A partir de agora passa a ser ainda mais importante acompanhar com detalhes a estratégia de investimento dos gestores. E controlar o risco das aplicações.

Possíveis rumos para a taxa Selic

O resultado da reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central (BC) desta semana, o último encontro antes das eleições, não deverá causar surpresas. A previsão, praticamente unânime, é de manutenção da taxa Selic em 11% ao ano.

Sem pistas sobre as decisões do próximo governo a respeito da condução da política fiscal ou do ritmo de reajustes dos preços administrados, fica virtualmente impossível para o BC simular o comportamento da inflação.

Assim, qualquer decisão envolvendo alterações nos juros agora teria um forte componente especulativo. Por essa razão, os prognósticos apontam para estabilidade da Selic.

No entanto, mesmo considerando o atual cenário de incertezas, a aposta relevante para os investidores é tentar antecipar o comportamento dos juros nos próximos meses, após o resultado das eleições. Hoje, as avaliações são contraditórias.

As previsões variam conforme o peso que é dado a dois eventos possíveis, um internacional e outro local. Na frente externa, as análises partem das consequências da desvalorização do real devido ao aumento dos juros nos EUA. Na ênfase local, a questão está relacionada aos efeitos da continuidade da queda da atividade econômica no Brasil.

Se o Fed, banco central americano, der início à elevação dos juros nos próximos seis meses, é possível que haja uma interrupção do ingresso de capitais para o Brasil. Apesar do patamar recorde das reservas internacionais em moedas estrangeiras detidas pelo país, o equilíbrio do balanço de pagamentos é delicado.

O déficit das contas brasileiras com transações envolvendo os demais países do mundo nunca esteve tão elevado. A necessidade estrutural de divisas é da ordem de US$ 80 bilhões por ano.

Esse desequilíbrio tem sido confortavelmente financiado com a entrada de capitais no país. Tanto investimentos estrangeiros diretos em empresas quanto aplicações em carteiras formadas por títulos e valores mobiliários emitidos pelo governo e empresas brasileiras têm garantido o fechamento das contas externas.

Uma das principais razões para a atratividade dos investimentos no Brasil é a política monetária praticada nos Estados Unidos desde a crise financeira de 2009.

Para combater o fraco ritmo de criação de empregos na economia americana, o Fed vem mantendo os juros em patamar muito baixo. Além disso, a instituição possui um programa de recompra de títulos, o que injeta grande liquidez na economia mundial.

Com mais recursos líquidos disponíveis no mercado americano e remunerados com taxas extremamente baixas, a tendência é o aumento da procura por ativos com maior rendimento em outros lugares do globo. Os mercados emergentes, como o Brasil, têm atraído esses capitais.

Caso haja uma normalização da atuação do Fed, com a interrupção da recompra de títulos e o aumento dos juros, o temor é que o fluxo de recursos para os demais países do mundo possa ser interrompido. No Brasil, o efeito seria a elevação súbita do déficit externo, o que provocaria alta acentuada da cotação do dólar.

Nesse ambiente, o BC seria obrigado a elevar os juros para combater a inflação decorrente do repasse da desvalorização cambial para os preços internos. Além disso, a alta de juros teria por objetivo reduzir a demanda local por produtos estrangeiros.

O problema de apostar nessa visão é que a volta à normalidade da política monetária americana é uma pedra cantada há tempos, mas ainda sem perspectiva de se concretizar. Apesar do consenso de que os ajustes virão, o ritmo de criação de postos de trabalho nos Estados Unidos ainda continua lento e adia sistematicamente a decisão do Fed.

A visão alternativa é confiar na queda dos juros no Brasil devido a fatores locais. A economia brasileira caminha para a estagnação devido à percepção de que faltam oportunidades de investimentos rentáveis para o setor privado.

Além disso, o aumento do endividamento das famílias parece ter eliminado a possibilidade de crescimento via estímulo ao consumo. Neste ambiente, restaria pouco ao governo além de promover um equilíbrio das contas públicas para neutralizar as desconfianças e reduzir a inflação.

No atual debate político, as propostas para equilibrar os rumos da economia são imediatamente taxadas de neoliberais. Por essa razão, a explicação dos mecanismos que poderiam levar o Brasil a um patamar de crescimento mais sustentável com o ajuste das contas públicas não é suficientemente abordada.

É com essa incerteza que o investidor terá de conviver até o resultado das eleições.

Atualmente, os juros da Letra do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em janeiro de 2017 está em patamar acima da Selic. O papel tem taxa prefixada e está disponível para negociação no Tesouro Direto, sistema de venda de títulos públicos pela internet.

Selic

Se o cenário difícil no caso de mudança na política do Fed se confirmar, o investimento na LTN terá resultado ruim. Mas se os ajustes na economia brasileira acontecerem, o papel dará bons lucros. O ganho atual das aplicações atreladas ao CDI, referência para as operações de renda fixa, está confortavelmente acima da inflação. Mas a possibilidade de ganhar mais estimula a diversificação.

A dificuldade para estabelecer cenários

A coluna da jornalista Claudia Safatle, do Valor, descreve a estratégia eleitoral da presidente Dilma. Em resumo, o objetivo da campanha é focar nas generalidades.

A ideia é carimbar de neoliberais as propostas de Aécio e taxar de preservacionistas as políticas de Marina. É uma postura que pode até ser eficiente para ganhar as eleições, mas deixa os investidores no escuro.

A economia brasileira dá sinais de que perdeu o dinamismo. O crescimento está zerado e a inflação é uma ameaça recorrente, devido à necessidade de reajuste dos preços de bens e serviços administrados pelo governo.

A consistência dos estímulos fiscais são invariavelmente questionados em função da falta de transparência das contas públicas. A contabilidade criativa impede a análise mais precisa dos efeitos das desonerações de tributos e empréstimos subsidiados.

O aumento do consumo das famílias devido à elevação da renda e do maior acesso ao crédito parece ter atingido um limite. E as medidas que poderiam aumentar a produtividade, visando manter a trajetória de crescimento dos salários, ficam distantes de qualquer debate.

O ponto positivo da atual política econômica é que a redução do crescimento pode implicar queda da inflação e, consequentemente, dos juros. Nesse ambiente, os títulos prefixados podem proporcionar bons ganhos.

Se o governo sinalizasse que decidiu enfrentar as consequências do reajuste dos preços administrados e assumisse o compromisso divulgar as contas públicas sem grandes malabarismos contábeis, o ganho de credibilidade seria alto. Haveria um otimismo que poderia impactar positivamente o preço dos ativos financeiros.

No mundo ideal, seria mais democrático que os assuntos espinhosos fossem debatidos abertamente. No mundo real, dominado por teorias conspiratórias, a desconfiança sobre o que o governo realmente poderá fazer acaba proporcionando todo tipo de especulação no mercado financeiro.

Contraditoriamente, a oscilação frenética do preço dos ativos financeiros pode ser favorável ao governo, do ponto de vista eleitoral. Entre as generalidades, uma imagem forte é atrelar a queda do preços das ações ao boicote dos ricos contra o governo Dilma.

Segundo o Datafolha, 44% dos eleitores possuem renda familiar de até dois salários mínimos. Nesse grupo, o apoio à presidente Dilma é de 43%.

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Nas próximas pesquisas eleitorais, será fundamental acompanhar as intenções de voto dos eleitores com renda familiar mais baixa. Se a presidente Dilma continuar em vantagem, a estratégia de debater generalidades será intensificada e traçar cenários financeiros ficará cada vez mais difícil. As decisões de investimento no momento não são simples.

Aposta de risco na vitória da oposição

Apostar na vitória da oposição para lucrar com a bolsa é uma estratégia arriscada. Desde 2006, existe uma marcante divisão da intenção de voto dos brasileiros de acordo com a faixa de renda do eleitor.

Segundo as pesquisas de opinião realizadas pelo Ibope, tanto em 2006 quanto em 2014 o candidato de oposição vence nos segmentos de renda mais alta, mas perde no grupo de menor poder aquisitivo. A popularidade do concorrente da terceira via não muda o quadro.

O gráfico abaixo compara as intenções de voto de quatro postulantes, em períodos diferentes, nas eleições de 2006 e 2014. Existe uma relação entre a renda familiar do eleitor (no eixo horizontal) e a popularidade do candidato (no eixo vertical).

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Tanto Alckmin em 2006 tanto Aécio em 2014 tinham mais votos do que Lula em 2006 e Dilma em 2014 entre os eleitores mais ricos. Na faixa de renda acima de cinco salários mínimos (SM), os oposicionistas possuíam 38%-41% de intenção de votos, contra 23%-29% dos governistas.

Quanto menor a renda do eleitor, maior a popularidade do candidato governista. No extremo oposto, entre os que ganham menos de um salário mínimo, Lula e Dilma marcavam 50%-53% das preferências, contra apenas 13%-17% de Alckmin e Aécio.

O levantamento de 2006 foi feito em setembro, na véspera do primeiro turno da eleição. Os números de 2014 são de agosto, antes do início da propaganda eleitoral gratuita.

A última pesquisa do Ibope aponta que 12% dos entrevistados possuem renda familiar acima de cinco salários mínimos, 35% entre dois até cinco, 33% entre um até dois e 14% ganham até um salário mínimo. Cerca de 6% não responderam.

Parece mais prudente apostar na alta da bolsa em razão dos fundamentos das empresas do que pela possibilidade de vitória da oposição.

A volatilidade na reeleição de Dilma

Juros dos títulos de longo prazo em queda, crescimento econômico baixo, inflação próxima ao teto da meta e oportunidades de ganhos decorrentes das diferenças entre os rendimentos das aplicações financeiras em reais e nas moedas internacionais. O cenário atual da economia brasileira para as aplicações financeiras não é radiante, mas está longe de ser sombrio.

Os indicadores, porém, mostram que o risco é alto. A diferença entre a volatilidade do Ibovespa, que acompanha a cotação das principais companhias do país, e a do S&P 500, que mede o retorno das maiores empresas americanas, está perto da máxima atingida nos últimos quatro anos.

Volbov

Quanto maior a variação diária da cotação dos ativos, mais incerta é a expectativa da rentabilidade do investimento no fim de determinado período. A previsão do rendimento de uma aplicação atrelada à taxa Selic com prazo de um ano, por exemplo, pode ser feita com muito mais segurança do que a de um fundo de ações que acompanhe o Ibovespa.

A oscilação das cotações implica aumento da taxa de desconto sobre o fluxo financeiro esperado do investimento. A razão é que para garantir um retorno mínimo num ambiente de incertezas, os investidores demandam preços mais baixos do que aqueles que seriam praticados caso o cenário fosse mais previsível.

Nos negócios com títulos de renda fixa esse mecanismo é mais evidente. Quando a inflação está alta e há dúvidas sobre a intenção do Banco Central (BC) a respeito do tamanho do aumento que será promovido na taxa Selic, o preço dos títulos de longo prazo cai.

Foi o que aconteceu em 2013 e trouxe como consequência prejuízos para os detentores de papéis do Tesouro. O interesse pelas aplicações diminuiu até que a atuação do BC ficasse mais clara.

Agora a sinalização é de que o juro permanecerá constante por um período razoavelmente longo. A demanda por títulos públicos voltou a subir e houve aumento dos preços.

O valor de mercado da Letra do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em janeiro de 2017, por exemplo, subiu 7,6% entre a cotação mínima, em 4 de fevereiro, e o preço de fechamento em 6 de junho deste ano. Os demais papéis tiveram recuperação semelhante.

Outra consequência do aumento da volatilidade é a busca por ganhos de curto prazo. Essa tendência é mais comum no mercado de ações.

Hoje, o maior fator de volatilidade do Ibovespa é a tentativa de estabelecer o preço para a possibilidade de reeleição da presidente Dilma. Em um mundo em que tudo parece estar à venda, como assinala Michael Sandel no livro “O que o dinheiro não compra”, é uma experiência compreensível, ainda que de resultado duvidoso.

A obra do filósofo americano é repleta de exemplos de como a lógica do mercado invadiu as relações sociais nas últimas décadas. Sandel esteve recentemente no Brasil para o ciclo de palestras Fronteiras do Pensamento.

O caso mais provocador e que proporciona discussões acaloradas é a possibilidade de companhias fazerem seguro de vida para funcionários e elas serem as beneficiárias da apólice, no caso de morte do empregado.

A justificativa econômica do acordo é compensar as empresas pelos altos custos de treinamento e reposição da vaga deixada pelo falecido.

O mercado da morte é grande e possui derivados. Existem investidores especializados em antecipar o valor da apólice aos interessados em receber o seguro em vida. Dependendo do desconto negociado e do tempo até o falecimento, o resultado financeiro pode ser alto.

Diversos gestores de recursos, administradores de fundos de “private equity” e tesouraria dos grandes bancos de investimento são capazes de montar operações estruturadas para atender a demanda do mercado secundário para seguros de vida. E dar mais liquidez e transparência para o cálculo do valor presente das apólices, para quem queira negociá-las.

Nesse ambiente, a aposta na queda da presidente Dilma nas pesquisas de intenção de voto parece ser uma estratégia financeira como outra qualquer. Os especialistas procuram identificar a relação entre os números divulgados pelos institutos de pesquisa e a variação da bolsa.

Um ponto negativo dessa modalidade de investimento é que ela ainda não está suficientemente desenvolvida. Nenhuma seguradora conseguiu estipular o valor da apólice em caso de derrota do atual governo.

A expectativa é que os presidenciáveis da oposição sejam capazes de implantar uma política econômica que combine crescimento elevado com inflação baixa. Isso aumentaria a confiança dos consumidores e o lucro das empresas.

Um ponto obscuro é que, talvez, a própria presidente Dilma, num eventual segundo mandato, consiga entregar o resultado esperado pelo mercado para os candidatos da oposição. Nesse caso, a aposta na reeleição poderia significar ganhos para as ações e perdas para as posições vendidas.

O mais provável é que as apostas na valorização das ações sejam independentes do resultado das eleições. Se o próximo governo conseguir criar uma nova onda de otimismo, as cotações podem se recuperar.

Para o investidor que pretende atravessar o período eleitoral evitando a especulação, resta a alternativa mais tradicional: apostar na segurança da renda fixa e escolher uma carteira de ações de companhias com boas perspectivas de crescimento.

O derretimento da Petrobras

É inegável que o desempenho das ações da Petrobras tem sido sofrível durante o governo Dilma. Desde 7 de março de 2011, quando atingiu o pico de R$ 413 bilhões, até 14 de abril de 2014, com cotação de R$ 203 bilhões, o valor de mercado da empresa recua 50%.

Já o segundo mandato do presidente Lula foi excitante para os acionistas da empresa. O valor da companhia saltou de R$ 228 bilhões no início do governo para o pico de R$ 510 bilhões em maio de 2008.

Depois, devido aos efeitos da crise financeira mundial, chegou a cair quase 70%, para R$ 165 bilhões em novembro de 2008. No fim do período Lula, o valor terminou em R$ 380 bilhões, quase o dobro do patamar atual.

O gráfico abaixo ilustra o comportamento do valor de mercado da companhia desde janeiro de 2007. As retas escuras indicam a tendência das cotações em cada intervalo.

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Comparar desempenhos de investimentos em períodos de mandatos de governos é sempre arriscado. Diversos fatores, sem relação com o ambiente político, podem afetar o comportamento das aplicações.  Mas, em época eleitoral, é um passatempo inevitável.

O fato, então, é que durante o primeiro governo de Fernando Henrique Cardoso o valor de mercado da Petrobras subiu 22%. No segundo mandato a alta foi de 400%. No primeiro período do presidente Lula o valor da companhia subiu 323% e, no segundo, a alta foi de 65%.

Com a presidente Dilma, a queda até agora é de 46%. Pode ser que o valor da empresa se recupere. Ou então, como gostava de dizer o presidente Lula, é possível que nunca antes na história deste país o valor de mercado da Petrobras tenha caído tanto durante um determinado mandato presidencial.

Para sair da crise, será preciso que a administração da companhia mostre empenho em atacar os problemas atuais.

Se não afetar os mais pobres, rating do Brasil pode até cair

A entrevista exclusiva do secretário do Tesouro Arno Augustin ao Valor mostrou que, mesmo quando envolve aspectos mais técnicos de gestão das variáveis econômicas, a disputa política exerce um fator preponderante nas decisões do governo.

Indagado sobre a consistência do superavit primário do ano passado, o secretário não se esquivou de comparar os resultados atuais com os do governo Fernando Henrique, registrados há mais de dez anos. Para os investidores, é um sinal de alerta.

O grande tema do momento é a possibilidade de rebaixamento da classificação de risco do Brasil pelas agências internacionais de rating. Se o Brasil perder o grau de investimento, a captação de recursos externos pode ficar mais difícil em um momento crítico de financiamento das contas externas. A cotação do dólar e as taxas de juros locais podem subir.

Por enquanto, a possibilidade de rebaixamento do Brasil não está no radar. Marcio Guedes, diretor da Anbima, a associação que representa as instituições que atuam no mercado de capitais, resumiu bem o sentimento geral dos profissionais ao declarar que não conta com o corte do grau de risco, conforme apurou o repórter Vinicius Pinheiro, do Valor.

Todavia, dado o grau de politização das decisões sobre a condução da economia, passa a ser importante avaliar, também, o comportamento dos resultados das pesquisas eleitorais.

Segundo o Ibope Inteligência, 13% dos eleitores possuem renda familiar de até um salário mínimo (SM); 31% têm renda familiar acima de 1 SM até 2 SM; 44% acima de 2 SM até 5 SM e apenas 12% fazem parte de famílias com renda acima de 5 SM. A intenção de voto na presidente Dilma e a avaliação positiva do governo variam significativamente conforme as faixas de renda.

De acordo com a pesquisa de opinião do Ibope de outubro do ano passado, 56% dos eleitores com renda familiar de até 1 SM e 50% daqueles na faixa entre 1 e 2 SM pretendiam votar pela reeleição da presidente Dilma. Juntos, esses dois segmentos representam 44% do total dos eleitores.

É uma vantagem considerável para a candidata governista. A maior parte dos eleitores dessa faixa também avaliava o atual governo como ótimo ou bom.

Na faixa de renda entre 2 e 5 SM, a margem cai, mas ainda é grande. Segundo a pesquisa, 40% pretendem votar na presidente Dilma. Apenas entre os eleitores de famílias de renda mais alta, que representam apenas 12% do total, a intenção de voto na presidente e a aprovação do governo é mais baixa, conforme ilustram os gráficos abaixo.

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O panorama eleitoral tem tudo para definir as ações de política econômica do governo. E como a preocupação com um eventual rebaixamento da nota de crédito do Brasil é um tema discutido exclusivamente pelos eleitores de maior poder aquisitivo, um grupo que já possui uma maior aversão à possibilidade de reeleição da presidente Dilma, as respostas do governo para o assunto tendem a ser mais discretas.

A consequência esperada é o aumento da volatilidade do mercado local. O cenário de corte da nota de crédito do Brasil pelas agências internacionais de risco parece ser ainda remoto, mas as respostas políticas das autoridades a problemas econômicos de ordem prática tendem a continuar gerando incertezas.

Será preciso cautela para conviver com o sobe e desce dos ativos financeiros até o fim do período eleitoral.