Pouca representatividade dos políticos impacta os investimentos

Sociólogos e cientistas políticos detectaram uma crise mundial da democracia. A percepção da população é de que, apesar de eleições periódicas e partidos políticos livremente organizados, os candidatos eleitos terminam por não representar os interesses dos cidadãos.

Segundo o pesquisador espanhol Manuel Castells, mais do que o patrimonialismo e a corrupção, a descrença tem a ver com a organização do comércio, da produção e da sociedade em redes globais. Apesar dos vários aspectos positivos, as conexões podem se tornar instáveis ou sujeitas a manipulações.

Para complicar, a importância de cada participante depende de sua contribuição para o sucesso da rede da qual faz parte. Por exemplo, um gestor de recursos com capacidade para operar em todos os mercados globais tem valor alto na sua rede. Já um operário com baixa qualificação que trabalha em uma indústria local decadente tem prestígio muito baixo.

A consequência dessa diferença acaba sendo refletida nos ganhos de cada pessoa ou empreendimento de forma acentuadamente desequilibrada. Atividades mais conectadas abocanham parcela proporcionalmente maior da riqueza do que as menos integradas.

A tendência dos políticos, seguindo os preceitos liberais e da economia de mercado, é estimular o desenvolvimento das redes mais lucrativas. Se a maior parte da população estiver ligada às atividades menos dinâmicas, a partir de certo ponto ocorre uma crise.

Essa dinâmica explicaria a eleição do presidente Trump nos EUA, a saída do Reino Unido da União Europeia ou a eleição do presidente Macron na França. Apesar de contextos diferentes, a busca da população por alternativas fora das redes tradicionais seria a razão para a ruptura.

Na corrida presidencial brasileira não existe, entre os líderes momentâneos, um candidato fora do sistema político. O deputado Jair Bolsonaro (PSL) cumpre seu sétimo mandato e a ex-senadora Marina Silva (Rede) tem longa tradição de militância. Os postulantes neófitos aparecem com percentual irrelevante nas pesquisas de intenção de voto.

O lado positivo da atual configuração da disputa é que a probabilidade de ocorrer surpresas quanto a real intenção de cada candidato após a conquista do poder é baixa. O ponto negativo é a possibilidade de permanência na população do sentimento de falta de representatividade.

Concretamente, o grande fator de instabilidade no mercado financeiro ocasionado pelas eleições atualmente é a falta de clareza sobre como os problemas fiscais brasileiros serão enfrentados.

A administração do presidente Temer conseguiu aprovar a chamada “PEC dos gastos”, que é uma emenda constitucional limitando o crescimento das despesas públicas ao longo dos próximos anos. Entretanto é uma medida muito difícil de ser cumprida se diversas reformas institucionais adicionais não forem feitas e o país não voltar a crescer.

Os candidatos aproveitam essa clara inconsistência para dinamitar a “PEC dos gastos” sem, necessariamente, propor alternativas viáveis. O discurso possui apelo popular, mas gera instabilidade na economia.

Nesse ambiente, ganha relevância acompanhar os sinais que podem antecipar o aumento das incertezas. Um dos principais é a cotação do dólar, que subiu 18% em relação ao real nos últimos cinco meses.

Os países emergentes em geral, e o Brasil em particular, têm um histórico de crises ocasionadas pela parada súbita de financiamentos em moeda estrangeira.

Entretanto, conforme apurou Lucas Hirata, do Valor, a causa da alta do câmbio parece ter sido o incremento das apostas de investidores estrangeiros e fundos de investimento locais no mercado de derivativos. Parte dessa demanda, estimada em US$ 48 bilhões, foi suprida pelo Banco Central, detentor de reservas internacionais no montante de US$ 382 bilhões.

ApostaDolar

Outro sintoma das incertezas é o aumento das taxas de juros de longo prazo. O rendimento da Letra do Tesouro Nacional (LTN) com vencimento em janeiro de 2023 subiu de pouco menos de 9% no fim do primeiro trimestre para cerca de 11% atualmente.

Por enquanto o Banco Central parece confiante de que não será necessário aumentar a taxa Selic para debelar uma possível inflação acima da meta.

Um terceiro indicador do aumento das incertezas é a queda do mercado acionário. O Ibovespa recuou 18% nos últimos quatro meses. Todavia, boa parte dessa queda é devido à reversão do otimismo de que um candidato reformista ganharia a eleição com certa tranquilidade.

Pragmaticamente, em relação aos investimentos, é importante acompanhar as oscilações e ficar atento às oportunidades.

Os investimentos depois das eleições

O fim da disputa eleitoral tem potencial para estimular mudanças nas atuais preferências dos investidores. Na renda fixa, existe grande probabilidade de que o tradicional conforto desapareça. Investimentos com liquidez imediata ou rendimentos com isenção fiscal, atrelados aos juros de curto prazo e com ganhos superiores à inflação não são sustentáveis numa economia equilibrada. A conta para o país simplesmente não fecha.

Logo, a alternativa para tentar manter o retorno no caso da queda dos juros seria ampliar o prazo do investimento. Ou, então, aplicar em fundos com estilos de gestão adaptados ao novo ambiente, especialmente se a economia brasileira ingressar num novo ciclo de desenvolvimento.

Na bolsa, a especulação de curto prazo com os papéis do “kit eleições”, formado por ações de estatais e bancos, está com os dias contados. Outras estratégias, tais como a aposta no desempenho de companhias com melhores perspectivas de crescimento das receitas e dos lucros, tendem a ocupar o espaço.

Num cenário otimista, para suprir as novas demandas dos investidores por aplicações diferenciadas, ofertas públicas de ações e outras operações com títulos e valores mobiliários ficariam mais frequentes. E a diversificação poderia ter lugar de destaque nos portfólios, desde que os riscos fossem corretamente identificados.

No entanto, apesar do potencial clima de otimismo com o fim do período eleitoral, não se pode descartar a chance de as coisas darem errado. Uma possibilidade é o próximo governo ser obrigado a fazer um ajuste mais forte e simultâneo no balanço de pagamentos e nas contas públicas. Nesse caso, a consequência seria uma combinação de alta do dólar, crescimento econômico baixo e inflação acima do atual patamar. Os melhores investimento financeiros nesse cenário são, necessariamente, diferentes.

Ao que tudo indica, a melhor alocação para os investimentos nos próximos meses dependerá da forma como o futuro governo, independentemente do vencedor da eleição de domingo, irá promover os ajustes na economia brasileira. Nessa altura da corrida presidencial, já ficou claro que as políticas efetivas dos candidatos só serão conhecidas com o passar do tempo.

A contrapartida é que o atual ambiente gerou muitas incertezas. A reação dos investidores para conviver com esse clima foi o aumento das posições em aplicações com liquidez imediata.

Reportagem de Angela Bittencourt e Lucinda Pinto, do Valor, ilustra esse fato, destacando o aumento do volume de operações compromissadas do Banco Central. Estima-se que o atual montante de aplicações junto ao BC é de R$ 920 bilhões, ou 20% do PIB. É um recorde histórico.

Uma das funções do BC é regular a liquidez do sistema financeiro. As operações entre a autoridade monetária e os bancos são comuns e servem para dar previsibilidade às atividades bancárias.

O excesso de recursos do sistema financeiro estacionado no BC é sintoma de falta de confiança. A remuneração dos bancos poderia ser maior se os valores estivessem aplicados em operações de empréstimos ou em títulos públicos ou privados.

O atual período eleitoral é marcado por sinais contraditórios. Por exemplo, apesar do excesso de recursos aplicados no curto prazo, os juros se mantêm em patamar relativamente estável. A Selic está em 11% ao ano desde a reunião do Copom do início do mês de abril. Ainda mais relevante é observar o comportamento da diferença entre as taxas das Notas do Tesouro Nacional (NTN), considerando os títulos prefixados (série F), e os papéis indexados à inflação (NTN-B série B), ambos com vencimento acima de cinco anos.

A relação entre os juros prefixados da NTN-F com vencimento em janeiro de 2021 e a remuneração da parcela acima da inflação da NTN-B para agosto de 2020 tem ficado aproximadamente constante. Desde julho deste ano a diferença oscila ao redor de 5,8% ao ano.

A disputa eleitoral parece não ter influência acentuada sobre o comportamento esperado para a inflação nos próximos anos. A perspectiva é de que o novo governo manterá uma política econômica equilibrada.

Já no câmbio, mercado tradicionalmente mais volátil, a sinalização foi diferente. A cotação subiu de R$ 2,20 no início de julho para R$ 2,45 mais recentemente. Isso ocorreu mesmo com o intenso volume de intervenções do BC.

Disputa

No curto prazo, a tendência é que a inflação suba. Mas tudo indica que ainda permanecerá abaixo da rentabilidade das aplicações atreladas ao CDI.

Para o futuro, se houver coordenação das políticas econômicas no próximo governo, é possível que os esforços do Ministério da Fazenda e do BC sejam intensificados para reduzir inflação e fazer a economia crescer novamente. Nesse caso, alongar as aplicações, garantindo o atual nível de juros, tanto dos títulos prefixados quanto dos indexados à inflação, pode proporcionar bons lucros.

Esse cenário é incerto. Assim, a despeito da expectativa para a política econômica do novo governo, é importante ficar atento às oportunidades de investimento, inclusive avaliando as novas modalidades que podem surgir.

As mudanças para o próximo governo

Apesar das idas e vindas da política econômica, os quatro anos do primeiro mandato da presidente Dilma prometem terminar com desvalorização cambial e juros acumulados na casa de 10% ao ano. Além disso, a inflação média caminha para fechar no nível de 6% ao ano.

Foi uma mudança significativa em relação ao padrão dos últimos governos, dos presidentes Lula e FHC.

Em termos anualizados, de 1995 a 1998 e de 2003 a 2010, as aplicações em reais renderam, no mínimo, 15 pontos percentuais a mais que os investimentos em dólares. A inflação ficou acima da desvalorização cambial em três dos últimos quatro mandatos presidenciais. A exceção foi o conturbado período entre 1999 e 2002.

No atual governo, tanto as aplicações em dólares quanto as vinculadas aos títulos públicos de longo prazo proporcionaram bons lucros, apesar das oscilações frequentes. Na bolsa, os índices mais amplos, como o Ibovespa, mostraram resultados desapontadores. Mas, algumas carteiras setoriais, vinculadas às empresas dos setores de consumo e financeiro, registraram ganhos expressivos. A escolha correta dos papéis, portanto, fez diferença para a rentabilidade total no período.

Na teoria, os indicadores econômicos do governo Dilma revelariam um ambiente positivo para os negócios. Com o real mais fraco, produtos fabricados no Brasil tenderiam a ficar mais competitivos no mercado global. Consequentemente, as vendas potenciais para o exterior poderiam justificar a expansão das atividades locais. Isso, por sua vez, estimularia uma nova rodada de investimentos das empresas para ampliar a capacidade produtiva.

Seria o mundo ideal, que combinaria aumento da produção, crescimento do emprego e maior consumo interno, ajudado pelos juros mais baixos. Mas nem tudo saiu conforme o esperado.

Foram três principais problemas enfrentados ao longo dos últimos quatro anos. O principal foi o ressurgimento da inflação, que ficou consistentemente acima do centro da meta e provocou questionamentos recorrentes sobre a necessidade de eventuais ajustes na taxa básica de juros.

Depois, as frequentes intervenções governamentais no ordenamento da economia aumentaram as incertezas e afetaram a programação dos investimentos privados. Finalmente, a percepção de um excesso de manobras para justificar o equilíbrio das contas públicas minou a credibilidade da meta de superávit fiscal.

Avaliando retrospectivamente os resultados alcançados, o consenso é que a política econômica atual, qualquer que seja o presidente, deverá mudar. Nesse ambiente de grandes incertezas e acirrada disputa, é difícil fazer prognósticos.

O pano de fundo é o risco de uma eventual alta da inflação nos EUA. Isso levaria o Fed a elevar os juros. As consequências seriam a deterioração das condições gerais de financiamento global e possível queda do preço dos ativos financeiros mundiais.

É consenso que os juros americanos estão em nível muito baixo e tendem a subir. Mas, dadas as possíveis consequências para a estabilidade financeira mundial, a perspectiva é de que o Fed só decida elevar os juros quando for realmente necessário, a fim de diluir o custo dos ajustes no tempo.

O Brasil seria menos afetado pelo ajuste externo se mantivesse a atual avaliação das agências classificação de risco. O país é considerado como “investment grade”. Simplificadamente, significa que os papéis brasileiros emitidos no exterior são alternativas aceitáveis para investidores mais conservadores.

Para manter a nota das agências de risco, o país é obrigado a adotar uma política econômica razoavelmente equilibrada. O acúmulo de práticas que poderiam levar a uma desestabilização mais grave da economia brasileira resultaria em queda da nota. E não será do interesse do próximo governo ter a classificação rebaixada.

Existem diversos índices no mercado global que medem o desempenho dos variados segmentos do mercado financeiro, inclusive segundo o nível de risco. O Barclays Capital mantém um série de indicadores para o mercado de renda fixa.

Os papéis brasileiros emitidos no exterior são acompanhados pelo índice “Barclays EM USD Agg Brazil”. Os títulos americanos emitidos por empresas consideradas de alto risco, abaixo do “investment grade”, são medidos pelo “Barclays US Corporate High Yield”. E os papéis americanos de baixo risco e prazo médio de vencimento de entre cinco a sete anos são refletidos no indicador “Barclays US Agg 5-7 Yr”.

A evolução da série histórica dos rendimentos (“yield”) dos indicadores desde janeiro de 2012 está listada no gráfico abaixo. A partir do terceiro trimestre de 2013, o rendimento dos títulos brasileiros ficou mais próximo dos papéis americanos de alto risco. Mais recentemente houve novo distanciamento, voltando a se aproximar dos títulos de baixo risco.

Barclays

Nesse ambiente de turbulências, uma premissa razoável é que o futuro governo brasileiro irá trabalhar para evitar perder o grau de investimento. Se a nova política econômica for bem sucedida e alcançar esse objetivo, as oscilações do preço dos ativos locais podem ser fortes, mas não terão efeitos catastróficos para a carteira dos investidores. Ainda não há motivos para pânico.

O risco da falta de credibilidade

Ministro da Fazenda demissionário e campanha política da atual presidente bombardeando a independência do Banco Central (BC) são os novos combustíveis para alimentar a oscilação do preço dos ativos financeiros.

O ambiente vai se tornando cada vez mais propício para especular com o “kit eleições”. Os fundos de ações locais não embarcaram na estratégia. E continuam mantendo as carteiras concentradas nas ações com melhores perspectivas a longo prazo.

O risco, no entanto, é que os grandes fundos multimercados e as tesourarias dos bancos comecem a montar posições para explorar as contradições do atual governo. Uma combinação de alta da inflação com subida do dólar é o resultado mais frequente quando ocorre uma perda de confiança generalizada na condução da política econômica.

Por enquanto, dois fatores impedem a deterioração mais acentuada do cenário. O primeiro é a perspectiva de que a candidata governista perca a eleição. O segundo é a maleabilidade das convicções políticas dos governantes quando estão no poder.

Como tem sido apontado, o presidente Lula, mentor da presidente Dilma, manteve Henrique Meirelles, banqueiro, no comando de um BC razoavelmente independente durante seus oito anos de mandato. Sinal de que o atual discurso contra a autonomia do BC pode ser apenas uma bravata.

O próximo governo terá que enfrentar as consequências do reajuste do preço dos combustíveis e do custo das passagens dos transportes urbanos. Para controlar a inflação será preciso disciplina fiscal e, eventualmente, aumentar os juros.

Adotar uma política conservadora depois de massacrar o “neoliberalismo da candidata ambientalista patrocinada por banqueiros” pode causar problemas de credibilidade para o novo governo da presidente Dilma. Postergar ainda mais os ajustes parece uma alternativa fora de questão.

O Brasil precisa administrar uma dívida interna de quase R$ 3 trilhões, sendo que aproximadamente R$ 700 bilhões são rolados no curto prazo pelo BC. Além disso, existe o desafio de financiar o déficit no balanço de transações correntes internacionais.

É compreensível que a estratégia eleitoral da presidente Dilma seja manter a preferência de quase 50% dos votos entre a faixa da população com renda familiar de até dois salários mínimos.

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O excesso de simplificação do discurso político, no entanto, pode provocar efeitos colaterais. O risco de perda de credibilidade pode ficar alto se o abuso de compromissos eleitorais atingir um ponto de difícil reversão.

Por enquanto, as promessas ainda estão dentro das margens de tolerância dos administradores de recursos.

A vingança do Ibovespa

A queda de Dilma Rousseff na corrida eleitoral foi favorável às ações que fazem parte do “kit eleições”: Petrobras, bancos e companhias do setor elétrico.

Em função da estratégia de investimento mais frequentemente adotada, foram poucos os fundos de ações que surfaram a onda de valorização dos papéis no período recente. E, ao que tudo indica, a facilidade que as carteiras tinham para superar o Ibovespa parece coisa do passado.

A reportagem “Fundos descolados” de Luciana Seabra, do Valor, explica a posição dos gestores de recursos. De maneira geral, a justificativa para o relativo mau desempenho dos fundos foi a concentração das posições em papéis de empresas avaliadas como sendo aquelas com melhores perspectivas de desempenho operacional.

Entre as companhias do “kit eleições”, apenas os bancos agradam aos gestores. As demais ações são vistas como excessivamente especulativas.

A estratégia fundamentalista deu bons resultados nos últimos anos. De 2010 a 2013, apenas os piores fundos de ações perderam para o Ibovespa. Mas em 2014, o cenário mudou.

O gráfico abaixo mostra o desempenho de um grupo selecionado de fundos de ações. A amostra inclui apenas as carteiras mais renomadas e potencialmente acessíveis aos investidores, excluindo os fundos setoriais. No total são 306 investimentos.

As barras azuis mostram o intervalo de rentabilidade anual dos fundos com desempenho mediano. Foram excluídos os 20% de pior desempenho e os 20% de melhor retorno.

Os triângulos vermelhos indicam a maior rentabilidade do grupo dos piores fundos. O losango verde mostra o retorno mínimo do fundo que ficou no grupo dos melhores. E a linha vermelha é o Ibovespa.

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A comparação mostra que, para superar o Ibovespa em 2014, foi preciso investir em um fundo que ficasse entre os 20% melhores. Muito diferente dos anos anteriores, quando bastava evitar um que estivesse entre os 20% piores.

A partir de agora passa a ser ainda mais importante acompanhar com detalhes a estratégia de investimento dos gestores. E controlar o risco das aplicações.

A dificuldade para estabelecer cenários

A coluna da jornalista Claudia Safatle, do Valor, descreve a estratégia eleitoral da presidente Dilma. Em resumo, o objetivo da campanha é focar nas generalidades.

A ideia é carimbar de neoliberais as propostas de Aécio e taxar de preservacionistas as políticas de Marina. É uma postura que pode até ser eficiente para ganhar as eleições, mas deixa os investidores no escuro.

A economia brasileira dá sinais de que perdeu o dinamismo. O crescimento está zerado e a inflação é uma ameaça recorrente, devido à necessidade de reajuste dos preços de bens e serviços administrados pelo governo.

A consistência dos estímulos fiscais são invariavelmente questionados em função da falta de transparência das contas públicas. A contabilidade criativa impede a análise mais precisa dos efeitos das desonerações de tributos e empréstimos subsidiados.

O aumento do consumo das famílias devido à elevação da renda e do maior acesso ao crédito parece ter atingido um limite. E as medidas que poderiam aumentar a produtividade, visando manter a trajetória de crescimento dos salários, ficam distantes de qualquer debate.

O ponto positivo da atual política econômica é que a redução do crescimento pode implicar queda da inflação e, consequentemente, dos juros. Nesse ambiente, os títulos prefixados podem proporcionar bons ganhos.

Se o governo sinalizasse que decidiu enfrentar as consequências do reajuste dos preços administrados e assumisse o compromisso divulgar as contas públicas sem grandes malabarismos contábeis, o ganho de credibilidade seria alto. Haveria um otimismo que poderia impactar positivamente o preço dos ativos financeiros.

No mundo ideal, seria mais democrático que os assuntos espinhosos fossem debatidos abertamente. No mundo real, dominado por teorias conspiratórias, a desconfiança sobre o que o governo realmente poderá fazer acaba proporcionando todo tipo de especulação no mercado financeiro.

Contraditoriamente, a oscilação frenética do preço dos ativos financeiros pode ser favorável ao governo, do ponto de vista eleitoral. Entre as generalidades, uma imagem forte é atrelar a queda do preços das ações ao boicote dos ricos contra o governo Dilma.

Segundo o Datafolha, 44% dos eleitores possuem renda familiar de até dois salários mínimos. Nesse grupo, o apoio à presidente Dilma é de 43%.

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Nas próximas pesquisas eleitorais, será fundamental acompanhar as intenções de voto dos eleitores com renda familiar mais baixa. Se a presidente Dilma continuar em vantagem, a estratégia de debater generalidades será intensificada e traçar cenários financeiros ficará cada vez mais difícil. As decisões de investimento no momento não são simples.

Uma nova especulação à vista

Não é segredo que o mercado financeiro tem antipatia pelo governo Dilma. O sentimento evoluiu até o ponto em que a possibilidade de derrota da presidente nas próximas eleições tornou-se uma estratégia de investimento popular, por meio da negociação com ações das empresas estatais.

Agora uma nova especulação começa a se consolidar, visando lucrar com a teoria de que o Banco Central (BC) pode reduzir a taxa Selic, mesmo com a inflação alta.

O jornalista Cristiano Romero, do Valor, detalha em sua coluna a lógica da argumentação a favor da redução da taxa básica de juros em um ambiente que reúne expectativa de inflação acima do centro da meta e crescimento econômico baixo. E aponta, também, para os riscos que envolvem a decisão.

De fato, as previsões para o IPCA, o índice oficial de inflação, e para o PIB, a principal medida para o crescimento econômico, tomaram sentidos opostos nos últimos meses. O gráfico abaixo ilustra esse comportamento.

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No começo do ano passado, as estimativas indicavam inflação de 5,5% para 2014 e PIB com alta de 3,8%. Com o passar do tempo, a expectativa para a inflação subiu para 6,44% e a previsão para o PIB caiu para 0,97%.

É difícil atribuir a causa da deterioração do desempenho da economia a uma única razão. O mais razoável é supor que um conjunto de fatores acabou contribuindo para o atual cenário adverso.

Portanto, é pouco provável que apenas a redução da taxa Selic seja suficiente para reverter o estado geral de desânimo que envolve os negócios. Apesar disso, é essa a aposta que vai começando a ganhar corpo no mercado financeiro.

O principal fator que estimula a especulação na queda imediata da Selic é a atuação do BC em julho de 2011. Naquele mês, contrariando a maioria das previsões, o comitê de política monetária iniciou um ciclo de corte da taxa básica de juros.

Um ano depois, em julho de 2012, a Selic já tinha atingido o recorde de baixa, mas a autoridade monetária continuou a reduzir os juros. No fim do ciclo de cortes, a taxa básica havia atingido a mínima histórica de 7,25% ao ano. Foi motivo de orgulho para a presidente Dilma.

A comemoração durou pouco. Depois disso, a inflação voltou a subir e, mesmo contrariando os interesses imediatos do governo, o BC foi obrigado a elevar novamente a Selic até o atual patamar de 11% ao ano.

O investimento em papéis prefixados não é uma alternativa ruim neste momento. Mas é importante manter uma estratégia de investimento sólida e, preferencialmente, com o objetivo concentrado no longo prazo.

Apostas baseadas em histórias simples tem o poder de estimular os negócios. Mas podem ser danosas se as decisões de investimento não estiverem solidamente embasadas.